Een invers omwisselbare lening, beter gekend onder haar Angelsaksische benaming reverse convertible, is een lening die terugbetaalbaar is hetzij in speciën, hetzij met andere waarden, meestal aandelen. De invers omwisselbare maakt daarom geen deel uit van de obligatiefamilie, ofschoon ze vaak in obligatielijsten voorkomt. Ze mist inderdaad een van de belangrijkste karakteristieken van een obligatie : de kapitaalgarantie.
Een invers omwisselbare bestaat eigenlijk uit een traditionele obligatie met een vaste coupon en een put-optie die de obligatiehouder impliciet schrijft (verkoopt). Die optie is van het Europees type : ze kan alleen op de vervaldag uitgeoefend worden. De schrijver van zo’n optie gaat de verplichting aan de onderliggende waarde tegen een overeengekomen prijs te kopen zodra de optiehouder zijn recht uitoefent. Hiervoor ontvangt de schrijver een premie.
In tegenstelling met optieschrijvers op de markt die zijn premie ontvangt zodra hij zijn optie verkoopt, zal de houder van een invers omwisselbare lening zijn premie pas bij de uitkering van de coupon geheel of gedeeltelijk ontvangen. De coupon van zo’n lening ligt inderdaad een heel pak hoger dan die van een normale obligatie. Het meerrendement tegenover een obligatie van gelijke duur en van prima kwaliteit dient als premievergoeding.
Om na te gaan of de aangeboden premie volstaat, hoeft men de totale premie die de lening uitkeert te vergelijken met die gebezigd op de optiebeurs. Hiervoor gaat men op zoek naar een optiereeks at-the-money, waarvan de uitoefenprijs zo dicht mogelijk bij de actuele koers van de onderliggende waarde zit en waarvan de duur van het contract zo dicht mogelijk bij die van de invers omwisselbare lening aanleunt.
De impliciete premie van een invers omwisselbare lening zal gewoonlijk lager liggen dan de overeenkomstige op de optiebeurs. Het verschil is voor een stuk te verklaren door het feit dat de optiereeksen op de optiebeurs van het Amerikaans type zijn, ze mogen op elk ogenblik uitgeoefend worden. Een groot verschil is echter alleen aanvaardbaar voor onderliggende waarden waarvoor geen opties bestaan of omdat de duur van het contract ongewoon is. Als het verschil te grote proporties neemt, dan is het overduidelijk dat de invers omwisselbare lening te duur is. Men mag niet vergeten dan invers omwisselbare leningen geen enkel economische functie vervullen behalve hun ontwerpers te verijken. Het zijn zuiver speculatieve producten.
We illustreren de redenering met een voorbeeld. Begin januari 2007 gaf ABN
Amro Bank 4 nieuwe invers omwisselbare leningen uit. Een ervan liep twee jaar en kon terugbetaald worden ofwel in speciën,
ofwel in aandelen ING of ABN Amro Holdings, het slechts presterend van de twee. De
nominale coupon stond op 10,5% en de uitgifteprijs bedroeg 102%. De lening gaf dus een actuarieel rendement van 9,36%, hetzij
5,32% meer dan een traditionele obligatie op 2 jaar op dat ogenblik (15 januari 2007).
Dit meerrendement actualiseert men op 15 januari
zodat men de jaarlijkse premie afleidt : 5,11%. De lening loopt echter 2 jaar. De totale premie bedraagt dus 10,49%. Men
vergelijkt die met de premies gebezigd op de optiebeurs.
ABN noteerde toen tegen 25,10. De dichtst bijzijnde
putoptie die de vergelijking mogelijk maakt was die met uitoefenprijs 25 die in december 2008 vervalt. Haar premie bedroeg 2,85,
wat overeenstemt met 11,35% van de waarde van het aandeel.
ING noteerde op dat ogenblik tegen 34,09. Haar
putoptie van december 2008 met uitoefenprijs 35 gaf een premie van 4,85, of 14,22% tegenover de waarde van het aandeel.
Men merkt dat de premies op de optiebeurs hoger uitvallen dan die aangeboden door de invers omwisselbare lening.